占尽地利但规模偏小镇洋发展：拟向产业链下游延伸破氯碱平衡制约

  从10月22日起，A股连续六个交易日出现新股破发，迎来破发潮。当破发成为常态，新股研究就显得格外重要。

  今天风云君就带大家认识一家即将登陆上交所的氯碱行业企业—镇洋发展（603213.SH）。

  镇洋发展成立于2004年，控制股权的人和实际控制人均为浙江省交通投资集团有限公司（简称“交投集团”），发行前，交投集团持有65.44%的股份。

  镇洋发展的主营业务为氯碱相关这类的产品的研发、生产和销售。其主打产品为烧碱，在生产烧碱的同时，联产出氯气、氢气，并以此为基础发展碱、氯、氢三大产品链。

  镇洋发展的产品，按类别可大致分为氯碱类产品和MIBK（甲基异丁基酮）类产品。其中，氯碱类产品最重要的包含烧碱（即氢氧化钠）、氯化石蜡、液氯等。

  烧碱是一种具有强腐蚀性的强碱，大多数都用在氧化铝、纸浆、染料、化纤、水处理、冶炼金属、石油精制、棉织品整理、煤焦油产物的提纯以及食品加工、木材加工及机械工业、化学工业等方面。

  氯化石蜡应用于生产电缆料、地板料、软管、人造革、橡胶、聚氨酯等制品以及涂料、润滑油等产品的添加剂。

  MIBK是一种优良的溶剂和精细化工原料，大多数都用在喷漆、天然合成橡胶等的环保型溶剂、无机盐分离剂、橡胶胶水、蒙布漆、显影溶剂和有机合成中间体等。

  从营收占比来看，虽然氯碱类产品的营收占比整体呈下降趋势，但依然占据镇洋发展营收的绝大部分，2020年占比接近8成，2021年上半年为7成。

  氯碱行业有着非常明显的产业集群特点。2020年底，我国烧碱生产企业的总产能为4,470万吨/年，烧碱年产量位于前三位的区域依次是华北、西北及华东，产量占全国总产量的近80%。行业内具有较大规模和市场影响力的企业也多位于以上三个区域。

  同时东南部沿海地区也是我国氯碱产品的主要消费市场，依托下游产业的需求支撑和相对便利的对外贸易条件，有利于产品的消化。

  镇洋发展的生产所在地位于浙江省宁波市的国家级化学工业专业园区，浙江省是氯碱需求大省，而且该园区紧靠宁波镇海液体化工码头，物流条件便捷。这样看来，镇洋发展具有较强的区位优势，可谓是占尽地利。

  不仅如此，镇洋发展还是所在园区内唯一的烧碱、液氯等基础化学品生产和供应企业。镇洋发展可足不出园，直接将产品管输销售至园区下游企业。

  凭借着区位优势，镇洋发展将近100%的出售的收益都来自华东地区，其中将近九成的收入来自浙江省。

  2008年之前，中国烧碱供不应求，产能产量增长迅速，后来产能过剩，国家随之出台了一系列政策来控制包括烧碱在内的多种化工产品新增过剩产能。

  目前，整个行业产能进入理性发展阶段，产量也处于平稳增长阶段，但市场需求量开始上涨减缓，截至2020年底，行业开工率约为82%。并且随着安全和环保要求不断的提高，氯碱行业面临较大压力。

  截至2020年底，镇洋发展拥有35万吨/年的烧碱产能，属于行业中等水平。

  镇洋发展的产品定价随行就市，其产品的平均销售价格随市场供需及市场行情报价的变动有所波动。比如，2018年以后，烧碱市场持续下行，镇洋发展烧碱产品的均价从2018年的2,923.45元/吨一路下降到2021年上半年的1,656.56元/吨，基本腰斩。

  另外，镇洋发展的生产所带来的成本主要是直接材料，占比7成。主要原材料为原盐、电力、蜡油、丙酮等，其价格也与市场行情密不可分。

  所以，镇洋发展的毛利率随下游需求、市场行情报价及上游原材料价格的变动而波动，不太稳定。2020年的毛利率降低至17.44%，2021年上半年，镇洋发展的毛利率有较大幅度的改善，上升到28.63%，上升了超10%。

  在解释之前，先普及一个氯碱行业的常识—氯碱平衡。氯碱行业企业通过氯碱装置电解食盐水生产烧碱，会联产出液氯，两者在生产销售方面均能做到时产时销，并且在盈利方面均能达到最佳利润水准的动态平衡状态。

  但在实际市场运行中，烧碱和氯的下游消费增长却存在差别，烧碱消费增长较快，耗氯产品消费增长相对较为平缓，从而形成了行业发展失衡现象。

  甚至，在烧碱市场需求量较大的情况下，液氯产品同比例产出，液氯产品供过于求，价格走低，出现收入成本倒挂的情况。

  2018年以后，烧碱市场持续下行，使得国内液氯供需逐步平衡，液氯市场开始回暖，因此，镇洋发展的液氯产品平均售价出现较大反弹，从2018年的98.04元/吨上升到2021年上半年的1,167.29元/吨，直接暴涨12倍。

  同时毛利率也大面积上涨，镇洋发展液氯产品的毛利率从2018年的-1150.99%，一路高歌猛进，2021年上半年上升到16.66%。

  而这也直接引发镇洋发展液氯产品营收占比的提升。2018年，镇洋发展液氯产品的营收只有0.14亿元，占氯碱产品收入的比重为1.48%，到了2021年上半年，液氯产品实现盈利收入1.36亿元，占比提升到23.61%。

  液氯市场回暖，销售价格大大上涨，这是镇洋发展整体毛利率大幅度的提高的主要原因。

  镇洋发展的毛利率偏低，其中一个原因是其会直接出售液氯，同时为实现氯碱生产平衡，还会生产部分次氯酸钠、氯化石蜡等耗氯产品，这一些产品虽具备一定的耗氯能力，但产品的附加值较低，毛利率有时候甚至为负。

  与镇洋发展不同的是，同行业公司一般将液氯用于连续生产PVC（聚氯乙烯树脂）等耗氯产品来加强氯碱平衡。在众多耗氯产品中，PVC产品应用广泛、需求量大、经济附加值高。

  所以，为了加强对氯气的综合利用，提高盈利能力，镇洋发展也将首发募集的全部资金用于PVC项目。这另一方面也说明想要增加氯碱产能很难。

  受液氯、烧碱和氯化石蜡出售的收益此消彼长等因素的影响，2018至2020年，镇洋发展的业绩表现平平，不出色。

  其中，2020年实现盈利收入11.52亿元，同比增长1.32%，2021年上半年产品销售良好、价格持续上涨，实现盈利收入8.02亿元。

  随着2021年上半年毛利率的改善，镇洋发展的归母净利润也实现了较迅速增加，2021年上半年实现1.65亿元的净利润，已超过2020年全年。

  回顾镇洋发展13年的经营史，其创利能力算不上出色，截至2017年底，未分配利润仅为-0.77亿元，直到2018年，未分配利润才刚刚转正。

  受氯碱行业特有的氯碱平衡制约，镇洋发展目前的产品以烧碱为主，耗氯产品主要为附加值较低的次氯酸钠、氯化石蜡，导致整体毛利率较低，业绩受行业景气度影响较大。

  镇洋发展背靠华东地区，既享有产业集群优势，又尽揽消费集中优势，目前规模还不算大，市占率未突破1%。