【招银研究长期资金市场月报】境外降息预期升温后回踩境内风险偏好有待提升（2024年2月）

  境外：1月美元指数小幅上行，美债利率小幅反弹，美股小幅上涨，科技股领涨美股。境内：1月中国国债利率震荡下行，人民币汇率震荡，A股小幅下跌。

  境外：短期来说，市场在去年年底对降息的定价已经透支，开年以来正面临调整。考虑到目前美国经济仍有韧性，我们大家都认为降息预期可能会遭到进一步的修正，美元债、黄金也将继续处于调整期。境内：短期来看，政策的集中落地有望缓解当下市场过于悲观的预期。不过从中期来看，风险偏好要真正的从底部回升，在大多数情况下要政策继续加力，以及基本面回升的信号。在出现信号之前，认为债券震荡偏强，股票震荡偏弱。

  1.美股：中期美股震荡上行的趋势不变。2.美元债：正处于调整期，建议投资的人把握一季度的调整窗口进行积极布局。3.黄金：整体处于上涨周期当中，建议维持中高配。4.国内固收：预计债券利率震荡下行行情尚未走完，回调风险向后推迟。短期限债券利率仍有下行空间，长期限债券利率下行空间收窄。5.国内权益：大盘短期或仍将面临震荡。跳出短期波动，以更长视角来看，大盘一季度筑底后二季度或跟随基本面迎来改观，A股仍具备中长期配置价值。结构上，市场企稳前重视高股息方向。

  回顾前期我们的趋势预判，1月美元、人民币、中债走势与判断一致，黄金、A股、美股、美债与判断不一致，

  1月美元指数小幅上行，美债利率小幅反弹，美股小幅上涨，科技股领涨美股。境外股债汇资产的表现共同反映出美国经济基本面强于预期，而美联储降息预期回落。

  1月中国国债利率震荡下行，人民币汇率震荡，A股小幅下跌，反映出市场预期偏弱。从A股结构来看，反映境内政策积极和经济企稳的金融、稳定板块有所上涨。成长跌幅较大，由多种原因共同造成，包括:美国可能进行医药制裁、特朗普讨论对华加征一定的关税、美债利率反弹，叠加基金被动赎回，而成长板块是基金重仓板块。宽基指数中，金融板块占比较大的上证50指数表现较强，而代表成长风格的创业板指数表现较弱。

  不过，短期来说，市场在去年年底对美联储降息的定价已经透支，开年以来正面临调整。

  考虑到目前美国经济仍有韧性，我们大家都认为降息预期可能会遭到进一步的修正，美元债、黄金也将继续处于调整期。

  首先，2023年四季度美国GDP环比折年率录得3.3%（市场预期2.0%），虽较三季度温和降温，但却再度超出市场预期，表明美国经济的内生动能颇具韧性。另外，美国通胀仍在缓慢去化，在结构上也依旧呈现着“弱商品，强服务”的特征。前瞻地看，我们大家都认为美国经济将在温和减速的同时延续韧性，通胀逐渐趋近目标，失业率上行空间受限，“软着陆”或已成为大概率情形。

  其次，为了打压通胀，美联储也并不想看到流动性的过度宽松，在美债利率跌破4%后，美联储官员频频出声，发表言论，旨在敲打市场不要过快、过早地去定价降息。

  整体来说，尽管市场对第一次降息的预期已经有所推迟（从3月延迟到5月），但3月的降息概率仍在40%以上。市场可能依旧高估了美联储转鸽的时点和力度，未来或将面临进一步修正。不过，考虑到“流动性转向”已是大势所趋，我们大家都认为市场的每一次调整，都是美元债、黄金的上车机会，建议投资的人抓住时机进行积极配置。

  在风险资产明显回落之后，政策加快落地，有意托底市场信心。一方面，央行宣布2月5日降准0.5个百分点，释放1万亿流动性；1月25日，下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点，持续推动社会融资成本稳中有降。另一方面，地产和长期资金市场政策进一步松动。广州率先提出优化调整限购政策，在限购区域范围内购买建筑面积120平方米以上（不含120平方米）住房，不纳入限购范围。证监会首提要建设以投资者为本的长期资金市场，并给出三个方向的长效制度设计以提升投资者获得感。此外，证监会加强对限售股出借的监管，逐步优化融券机制。

  短期来看，政策的集中落地可以在某些特定的程度上缓解当下市场过于悲观的预期。不过从中期来看，风险偏好要真正的从底部回升，在大多数情况下要政策继续加力，以及基本面回升的信号。后续关注春节后的开工情况，这将反映出企业投资生产预期出没出现改善，两会确定的宽财政是否超预期，以及一季度企业纯收入是否延续改善。在以上信号未出现之前，我们维持债券震荡偏强，股票震荡偏弱的判断。以上信号逐步出现之后，债券可能转为震荡偏弱，股票转为震荡偏强。

  资料来源：（基于23城合计销售日度数据计算，2019日均=100），华泰证券，招商银行研究院

  美股中期震荡上行的趋势不变。美国经济仍有韧性，前期过高的降息预期可能会继续调整，但中长期来看，流动性宽松是主线逻辑。

  预计2024年美股企业纯收入增速在4%左右。从领先指标ISM制造业PMI来看， 2023年12月份小幅反弹至47.4，仍低于荣枯线，说明美国企业盈利基本面有所改善，但动能不强。

  当前美股估值处于高位，在中长期流动性宽松的主线逻辑下，预计美股估值将保持在当前水平。

  标普500市盈率（TTM）25倍，处于过去10年的82%分位数。股债相对估值方面，股票相对债券的估值吸引力仍极低，标普500风险溢价（1/市盈率-美国10年期国债利率）处于过去10年2%分位数。

  结构上，科学技术板块仍有优势，人工智能技术发展和流动性宽松两大支撑逻辑并未改变。

  一方面，人工智能技术的投资价值，在于其有可能极大地降低社会智力成本，实现前所未有的生产力革命。当然，这只是一种可能性，但是一旦其效率超过人类智力成本拐点，价值便会非线性增长。这就类似一张期权，存在创造巨大回报的可能性。在这种可能性证伪之前，理性的投资者、商业机构、甚至国家都不应该放弃这个机会。另一方面，美联储货币政策由紧转松有利于高估值的成长股，对科技股有利。

  综合判断，中期视角下，美股企业盈利小幅增长，估值维持在当前水平，美股小幅上行。

  美国国债方面，2024年的宏观场景将从“美国经济韧性+美联储货币紧缩”逐渐切换为“美国经济降速+美联储货币转松”，美债利率中枢预计将进一步下移，投资美债的确定性较强。

  美元信用债方面，我们大家都认为投资级债券拥有更高的确定性。对于高收益债而言，考虑到高息政策下，中小企业利息支出压力增大，盈利扩张难以为继，信用风险可能会有所上行，建议适度控制债券投资组合中高收益债的配比。

  中资美元债方面，同样我们大家都认为投资级确定性更强。高收益债则受制于地产行业的低迷，预计整体表现偏弱。板块上，我们提议关注金融、城投债，中低等级地产债则需相对谨慎。另外，我们也建议关注部分头部科技公司、以及石业的央国企所发行的美元债，安全性相对较高。

  综合来说，我们大家都认为美国国债、投资级美元债（含中资美元债中的投资级）存在确定性机会，建议高配。

  短期来看，正如前文所述，市场可能会对抢跑过度的降息预期做出修正，美债利率仍然面临进一步反弹的可能。不过，我们大家都认为美债利率的反弹只是阶段性的，建议投资的人把握债市的调整窗口进行积极布局。

  开年以来，随着降息预期的推迟，美债真实利率、美元指数携手反弹，这对黄金构成了某些特定的程度上的利空，金价有所回落。展望未来，考虑到降息预期可能会进一步降温，预计黄金在短期内仍将处于调整阶段。但趋势上，在美元流动性转松的政策拐点下，美债真实利率有望见顶回落，美元难有单边升值的动力，黄金整体仍处于顺风局面。另外，央行加大购金的趋势已形成，且短时间之内未看到任何逆转的迹象，预计将继续成为金价的重要支撑。

  投资策略上，我们大家都认为黄金整体处于上涨周期当中，建议维持中高配。短期可能会面临某些特定的程度的回调，若伦敦金跌至2000美金下方，我们大家都认为不失为一个较好的增配机会。

  第一，红海事件持续发酵将对原油市场供应端预期产生扰动，对油价利多。第二，宏观面看，市场暂未出现非常明显需求衰退的迹象，但远虑仍存，这会抑制油价的上涨。第三，随着OPEC+开启50万桶的日新增减产以及美国SPR补库，油价短线的下方支撑较强。这是短期油价难跌，甚至会出现反弹的基础。一旦市场在需求侧寻找到共振，油价有极大几率会出现阶段性反弹。建议持续关注OPEC+减产执行率、地理政治学风险及海外央行的降息进度。

  一方面，美联储3月降息概率下降，美元指数连续反弹，对铜价构成利空。另一方面，随着国内春节放假，下游需求将持续走弱，终端新增订单有限，国内社会库存将进入累库周期，对价格形成压制。但是，市场也会交易3月份之后终端消费逐步恢复的逻辑，预计逢低买货的预期会慢慢地加强，进而限制价格的下方空间。

  一方面，“美强欧弱”的基本盘未发生明显改变，对美元利多。从近期公布的经济数据分析来看，美国无论是2023年四季度GDP或是PMI数据，均显示出美国经济相较欧元区仍极具韧性，这一点对美元利多。另一方面，降息预期推迟，利好美元。综合看来，美国经济大概率面临的只是一个温和回落的场景，我们大家都认为市场所隐含的降息预期仍然偏高，未来预计将继续面临调整风险，美元也存在进一步反弹的可能。

  第一，海外降息预期降温，而国内宽松预期仍存，美债利率在短时间内存在反弹动力，中债利率预计低位震荡，中美利差可能会继续逆向走阔，对人民币不利。第二，目前国内经济预期、市场情绪均偏弱，对人民币支撑不足。第三，11-1月往往是传统结汇季，但从2023年11-12月的结汇数据分析来看，虽然有某些特定的程度的放量，但却低于过去5年中枢值，说明市场的结汇热情仍然偏低。另外，待春节过去，结汇盘对人民币的季节性利好也将逐渐消退。不过，需要留意的是，随着在岸人民币汇率贬值接近7.2关口，逆周期因子的调节力度也有相应放大。在稳汇率政策的支撑下，尽管汇率存在贬值压力，但预计贬值的幅度、速度都会相对缓慢。

  经济方面，欧元区较美国表现更弱，对欧元不利。从欧央行的表态来看，欧洲央行对当前抗通胀的进展表示满意，且并未坚定打击降息预期。不过鉴于通胀可能会在未来几个月内小幅反弹，欧洲央行仍需观察这种阶段性反弹是否在可容忍范围以内。不过当前市场已充分定价6月前（含6月）降息两次的预期，降息交易进一步抢跑的空间也比较有限，对欧元会有某些特定的程度的支撑。整体来说，预计欧元将维持震荡偏弱走势。

  在1月的议息会议中，日央行将2024财年的CPI通胀（除生鲜食品）预测值从2.8%下调至2.4%，但同时也上调了2025财年的通胀预测，从1.7%上调到了1.8%。这在某种程度上预示着日央行退出负利率政策仍是大概率事件，但时间点可能要后移。我们大家都认为，日央行需要观察春季的劳资谈判结果再做决断，退出负利率政策的最早时点可能会在4月。但是在退出负利率之前，考虑到美债利率的反弹，以及日央行货币政策正常化步伐的延迟，我们不排除美元兑日元可能会阶段性地重新再回到150关口附近。

  英国工资同比增速高于6%，12月CPI同比反弹至4%，均高于欧元区和美国水平。另外，英国1月服务业PMI继续扩张，且扩张幅度加速，服务业成为英国经济的重要支撑。从英央行表态来看，在12月的议息会议中，仍有三位委员坚持认为需要继续加息。综合看来，英国的通胀水平相较欧美来说更加顽固，英央行预计将更晚降息，利差逻辑仍会支撑英镑的表现。

  1月同业存单利率小幅下行，1年期同业存单（AAA）从12月的2.6%附近下行至1月的2.4%，幅度接近20bp。对后市，我们维持此前同业存单利率将继续下行的观点，认为2月5日降准之后，同存利率会继续向下。一季度预计1年期AAA同业存单利率可以下行至2.4-2.2%，后续可能还有20-30bp。再往后看，关注二季度同存利率是否会因债券供给增多，从低点小幅向上回升。

  央行将于2月5日降准，预计春节前流动性偏宽松，资金利率趋于下行。关注春节后资金回笼的情况，流动性或有波动。不过整体对债市影响中性偏多。

  一季度信贷扩张有望保持稳定，出现脉冲式大幅冲高的可能性下降。信贷数据表现对债市影响中性。此外，地产政策进一步松动，能关注居民信贷是否有阶段性改善。

  春节前经济数据处在空窗期，叠加节前生产开工进入淡季，基本面变化不大。春节后，要关注开工情况，届时基本面信号会越来越明显。叠加两会政策定调将明确，经济稳步的增长和预期因素对债券影响会上升。预计经济稳步的增长对债券影响整体中性，两会前后可能中性偏空。

  综上，利率债市场未来受到银行间流动性中性偏多、信贷扩张中性、经济基本面中性的影响，预计债券利率震荡下行行情尚未走完。

  在降准落地的背景下，短债利率仍有下行空间。长债利率下行空间或有所收窄，10年期国债利率越接近2.4%，对于低点，我们维持前期2.4%的判断，因此到关键点位后，要注意反弹的风险。后续要关注是否在二季度因债券供给增多，利率出现阶段性回升。

  基于一季度资金平稳的基调，预计资金利率趋于震荡回落，有望推动信用利差整体震荡向下。但考虑到春节后，银行间流动性的宽松程度可能会收敛，因此信用利差向下空间并不大。

  预计稳健的货币政策将会维持，继续对城投债形成一定的支撑。不过有必要注意一下的是，短期的流动性救助只是缓解债务压力，并未根本性解决城投平台偿还债务的能力弱的问题。因此，在投资上，仍然需要谨防尾部风险，对财政能力弱的区域和经营能力弱的企业仍要保持谨慎。

  产业债可以挖掘政策提振和景气处在修复通道上的国企，例如汽车、电力、高端制造业、双碳等板块。地产债方面，地产行业还处在筑底期，地产债净融资在收缩，信用分化加剧。尽管融资端的政策在不断的松动，但最关键的还要关注地产销售的情况。

  二级资本债的分化可能会加剧。2024年资本新规落地，提高了次级债的权重，投资端对二级永续债的态度愈发谨慎。另一方面，中小银行参与地方化债，资本消耗加大，净息差压力增大，发行二级永续债补充资本的需求在上升。在供需不匹配的情况下，中小银行的二级资本债可能会面临更多考验。

  利率债方面，短债利率还有下行空间，建议继续增配。在长债利率进入低位区间后，可逐步降低进攻的程度。等利率上行至偏高位置后拉久期和增配。信用债方面，票息收益仍是主要策略。仓位方面，目前建议在合适、可控的仓位下持有债券或固收类产品。

  产品选择上，（1）满足流动性管理需求上，跨年期间可以配置现金类和短债类等流动性产品。建议关注中短期限低波稳健策略产品，包括封闭、最短持有、日开等产品。能承受波动的，也可以配置同业存单指数基金。

  （2）对于稳健型投资者，建议配置期限匹配策略理财、积极策略（期限匹配为主+部分仓位期限错配）理财和结构均衡的债券基金。

  2023年年末至今债市上涨行情较为极致，若以近一个月回报计算，纯债基金年化收益已达4%以上，其中，利率债和信用债配置结构均衡的产品收益相对占优。如逢债市回调，横向比较看，回调后1-2年持有期的理财或中长期债券基金仍是较好的投资品种。

  公募基金方面，当前的大盘行情对主动管理型固收+基金走出困难局面不算有利，其中，含权仓位低的固收+防御性更强；行业配置上，集中在单一行业（均衡、核心+卫星）的短期内业绩回报优于行业配置分散（灵活进攻、中期偏好稳定）的固收+。不过，依旧是建议等待A股出现右侧机会，再配置固收+基金。理财方面，固收+理财主要是“+策略”，策略类型不断丰富。建议以低波稳健策略打理财产的产品为底仓+差异化策略打理财产的产品，分散投资。

  资料来源：Wind、招商银行研究院，数据截至日为2023.1.25.。今年以来回报/回撤数据统计起始日为2023.12.31；近一个月回报/回撤数据统计起始日为2023.12.26。

  一月份上证指数波动加大，一度跌至2724点，各主要板块均系统性下跌，全A整体估值也跌至历史较低水平。

  A股市场偏弱的核心原因主要在于，市场对未来的经济预期偏弱，一方面国内刺激政策未见效果，另一方面特朗普参加美国总统竞选，加剧脱钩预期；此外，A股持续下跌也加大了市场对流动性的担忧，包括公募基金的赎回、私募基金的止损、雪球的敲入、外资的流出等，这又进一步加剧市场的负向循环。

  1月22日，国务院为稳定长期资金市场，作出系列政策部署，央行、证监会、国资委联袂出台有关政策，同时巨额资金配合申购ETF，沪深300和上证50ETF的交易量逼近2015年股灾救市时的水平。23-27日，上证V型反转，稳定任务暂告段落，资金有所撤退。我们大家都认为，当长期资金市场波动风险加大这一问题受到高层很重视时，市场的焦点在于政策和资金，基本面的因素会有所淡化；而当稳定任务完成后，基本面的因素又会回归主导地位。救市通常是为降低市场波动，而非创造牛市。

  当前经济预期偏弱的核心问题任旧存在，大盘上涨的基本面根基并不牢固，弱势反弹通常难以超过60日均线点并不是特别容易，大盘短期或仍将面临震荡。

  跳出短期波动，以更长视角来看，A股估值位于历史低位，内外宏观政策趋于宽松，名义经济提高速度二季度将有所扩张，市场的短期波动并未反应中长期基本面，

  市场底往往介于流动性扩张和业绩扩张之间，高度关注M1增速和中长贷增速，这两大基本面指标的好转，往往是市场止跌企稳的信号。

  当前上述见底信号尚未触发，建议暂且保持低估值下的中长期保守型仓位，待信号相继触发再逐步增加进攻性仓位配置。

  近期结构上的显著特征是，高股息方向一枝独秀，资金反复在银行、煤炭、水电、石油石化、三大运营商等高股息细分行业轮动，而主要赛道消费、新能源、科技、医药均表现较弱。大小盘风格上，上证50等权重股小幅上涨，中市值普遍下跌。整体看，市场赚钱效应较差，权重红利股维稳，其它赛道均下跌。年报我们提出高股息、微盘股、电子、医药等四大方向，目前除了高股息表现优秀，其它方向均存在挑战，下文将阐述对这四大方向的未来观点。

  当前亟需解决预期偏弱等问题，市场风险偏好较低，资金暂时难以转到基本面有瑕疵的总量板块和筹码有压力的主流赛道，偏稳健的高股息方向或成为首选。

  每当市场较弱之时，上证权重股会以高股息的名义被资金格外关注。一月份上证指数前20大权重股平均小个位上涨，去年平均涨幅12%，均明显跑赢大盘。在救市阶段超额收益则越来越明显，本质上是大盘弱势时权重股的维稳行情。

  近期国资委和证监会提出将市值管理纳入央国企主要负责人业绩考核，这对央国企股价是重要催化，而央国企里不乏高股息权重股。我们不建议以市值管理或中特估等概念炒作来看待央国企，但可以从高股息的角度进行策略投资。

  中国进入高水平质量的发展时代，传统产业增速系统性进入低位徘徊阶段，传统产业里最好的机会就在于低估值、高分红、能够持续给投资者回报的有突出贡献的公司，它们受益于资本开支下降后资金效率的提升，受益于市场的自然出清和行业结构的改善。

  微盘股是低流动性的群体，其超额收益来源在于反转力量下的流动性折价修复。其最大的风险在市场大跌出现流动性风险之时，一月份微盘股大跌正因如此。参考2015年股灾期间，大盘系统性大跌时微盘股相对弱势，而大盘企稳时微盘股上涨弹性较大。后续在宏观流动性偏宽松的背景下，在大盘维稳的预期下，市场波动率会降低，股票市场流动性会好转，微盘股适当调整后仍可能获得超额收益。

  三是，电子和医药等成长性机会的配置时机，或在经济和大盘企稳之后。去年四季度这两大行业明显跑赢大盘，一月份则明显补跌。下跌有三方面原因：一是市场担心特朗普若再度当选美国总统，可能加剧中美脱钩；二是电子医药等基金重仓行业有赎回预期、筹码压力较大；三是一月份公布年报业绩预告，去年这两大行业业绩明显偏弱。我们预计，等到经济和大盘真正企稳之后，电子医药等成长性的高波动行业会重新获得资金青睐。我们此前看好电子医药行业的逻辑依然成立，但在海外脱钩预期上升的影响下逻辑有所弱化。下面重申此前的看好逻辑：电子行业主要逻辑是估值低位+库存位于低位+半导体销售周期回升+2024年盈利预测ROE从6%提升至10%。医药行业主要逻辑是估值低位+老龄化时代需求稳健增长+反腐利于供给出清+2024年盈利预测ROE回升至15%。去年下半年以来，我们关注的行业极少，转为更加关注高股息等策略型投资，实则是经济偏弱景气行业稀缺的无奈之举，主流赛道均存在一定的逻辑瑕疵。

  港股A股化的趋势较为显著，恒生指数一月份走势和上证指数基本一致。港股偏弱的原因，主因同样是中国经济预期持续偏弱，次因是市场对美联储的降息预期有所弱化，同时美元指数月初以来开启上行，不利于跨境资本流向港股等新兴市场。展望未来，我们大家都认为在中国经济好转之前，在美联储转向宽松之前，港股大盘仍将在底部震荡。

  恒生科技，现阶段和A股消费股类似，和总量经济强相关，在经济预期好转之前弹性不大。

  战略型配置，基于中长期视角可维持中高配。战术性配置，现阶段保持低估值下的中长期保守型仓位，待M1增速和中长贷增速相继好转后再加大配置仓位。

  注意配置节奏，当前经济预期偏弱，关注高股息方向。等待大盘企稳，流动性风险消除，可关注微盘股。等经济预期好转后，关注电子和医药等成长性机会。

  着重关注红利低波产品，微盘股、电子和医药等方向的产品视经济预期和行情走势再择机配置。同时也可关注指数增强型基金。

  市场中性类的对冲基金当前并非申购良机，近期股指期货贴水幅度加大，对冲成本比较高，权重股股行情超额收益也并不好做，建议等市场波动率下降、贴水回归正常水平后再申购。

  对于未来6个月的大类资产配置，我们主要从各资产的胜率、盈亏比两个维度进行策略推荐，具体逻辑如下：

  综合前文对各资产的前瞻预判，总结各资产胜率如下：黄金胜率较高，A股、港股科技股、国内固收、美股、美债胜率中等。

  中债利率目前处于2.5%附近的位置，盈亏比中等。美债利率在4.1%附近，盈亏比较高。

  高配：美元债。中高配：黄金、A股、港股科技股、A股的成长风格、A股的消费风格、A股高股息策略、日元、美股纳斯达克。标配：中国国债、信用债、美股、美元、人民币、欧元和英镑。中低配：A股的周期风格。

  1）稳定风格包含以下中信三级行业：火电,水电,其他发电,电网,建筑施工Ⅲ,公路,铁路,公交,港口,机场,电信运营Ⅲ。

  2）周期风格包含以下中信三级行业：其他化学制品,石油开采Ⅲ,炼油,油品销售及仓储,其他石化,动力煤,无烟煤,炼焦煤,焦炭,其他煤化工,黄金,铜,铅锌,镍钴,锡锑,铝,长材,板材,特钢,铁矿石,贸易流通,氮肥,钾肥,磷肥,复合肥,农药,涤纶,维纶,氨纶,粘胶,锦纶,树脂,纯碱,氯碱,无机盐,氟化工,有机硅,磷化工,聚氨酯,其他化学原料,日用化学品,民爆用品,涂料涂漆,印染化学品,橡胶制品,玻璃Ⅲ,陶瓷,造纸Ⅲ,工程机械Ⅲ,矿山冶金机械,纺织服装机械,锅炉设备,机床设备,起重运输设备,基础件,其他通用机械,铁路交通设备,船舶制造,其他运输设备,仪器仪表Ⅲ,金属制作的产品Ⅲ,电站设备Ⅲ,一次设备,二次设备,乘用车Ⅲ,卡车,客车,专用汽车,汽车零部件Ⅲ,汽车销售及服务Ⅲ,摩托车及其他Ⅲ,服装用纺织品,家用纺织品,产业用纺织品,化学原料药,航运,航空,半导体Ⅲ,塑料制品。

  3）成长风格包含以下中信三级行业：油田服务Ⅲ,稀有金属Ⅲ,环保,水务,燃气,供热或其他,建筑装修Ⅲ,新型建材及非金属新材料,其他专用机械,风电,核电,光伏,航空军工,航天军工,兵器兵装Ⅲ,其他军工Ⅲ,生物医药Ⅲ,其他食品,种子,物流,PC及服务器硬件,专用计算机设备,广播电视,电影动画,互联网,整合营销,电子设备Ⅲ,其他元器件Ⅲ,动力设备,系统设备,其他,通信终端及配件,网络覆盖优化与运维,网络接配及塔设,线缆,增值服务Ⅲ,基础软件及套装软件,行业应用软件,IT外包服务,系统集成及IT咨询。

  4）消费风格包含以下中信三级行业：印刷,包装,其他轻工Ⅲ,百货,超市,连锁,贸易Ⅲ,景区,旅行社,酒店,餐饮,白色家电Ⅲ,黑色家电Ⅲ,小家电Ⅲ,照明设备,其他家电,服装Ⅲ,服饰Ⅲ,化学制剂,中药饮片,中成药,医药流通,医疗器械,医疗服务,白酒Ⅲ,啤酒,葡萄酒,黄酒,其他饮料Ⅲ,肉制品,调味品,乳制品,果蔬饮料,农产品加工及流通,饲料,动物疫苗,畜牧养殖,林木及加工,水产养殖,海洋捕捞,商业地产,平面媒体。

  5）金融风格包含以下中信三级行业：国有银行Ⅲ，股份制银行，城商行，证券Ⅲ，保险Ⅲ，信托，其他非银金融，住宅地产，园区，房地产服务Ⅲ。

  注意：未经招商银行事先授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。